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更新日期  2019-07-20

内生矛盾致欧洲滑入一体化倒退时代

更新数据日期:2017/01/23   信息来源:上海证券报

    

  

  2017年,欧洲将迎来一体化真实倒退之元年,欧洲政治经济格局将开始漫长而痛苦的重构。“区域分裂+社会割裂”的双重分化趋势将愈演愈烈,民粹主义、保守主义和孤岛主义的加速崛起,将使欧元区的凝聚力持续衰退,地缘政治动荡或成常态,欧元贬值空间逐步扩大。这将严重拖累欧洲全要素生产率和内生增长动力,加剧政治风险,并激化经济失速、债务通缩和银行业等多重风险,全面恶化欧洲经济的复苏环境。

  英国退欧,对欧洲和英国的影响机理截然不同。就英国而言,短期内,渐次展开的退欧进程必然造成密集的经济调整和市场重估。但长期来看,退欧对单一国家造成的连锁反应相对有限。一旦退欧程序完结,相比欧盟,英国将更迅速地形成新的政治稳态和经济均衡。因此,未来数年,英国将主要面对剧烈而短暂的“阵痛”,在经济增长和市场风险两端一次性地支付退欧的沉重代价。

  在经济增长方面,剧烈的负面冲击将削弱英国的短期增长动能。英国首相特里莎·梅稍早时候宣布,英国已选择了“硬退欧”模式,即同时退出欧盟和欧盟市场特惠准入条款。相比于“挪威模式”和“瑞士模式”,“硬退欧”模式短期内将造成更加高昂的经济成本,动摇市场信心,抑制投资与消费,进而大幅放缓经济增长。这一负面效应将在2017年充分展现。据IMF在2016年10月的预测,2017年英国经济增速为1.05%,较2016年4月的预测值下降1.1个百分点,较2016年增速下降0.79个百分点,并大幅低于历史均值2.16%。从更详细的高频数据来看,英国经济诸多先行指标也陷入阶段性低谷。2016年前9个月,英国制造业和服务业PMI月均值分别为51.5和52.6,较2015年月均值分别下滑1.1和4.1。同期,英国消费者信心指数月均值为-2.33,大幅低于2015年月均值3.08。

  在市场风险方面,频繁的市场重估将推升英国金融市场风险。其一,英镑的货币风险居高不下。从退欧公投至今,英镑名义有效汇率累计下降17.90%,且屡创1996年以来的历史新低,英镑对美元双边市场汇率也累计下降3.92%。随着“硬脱欧”的推进,英镑汇率面临着惯性下跌与踩踏性做空的双重压力,极易再度出现大幅币值波动。其二,英国资本市场泡沫风险逐渐显现。笔者测算,2016年10月,英国股市的宏观市盈率(股市表现相对于经济增长的强弱)为0.80,远高于德国和法国的0.32和0.33。其宏观市盈率的同比增幅高达0.49。即使2016年股市一路走强的美国,其宏观市盈率同比增幅也仅为0.40。这表明,相对于疲弱的实体经济,英国资本市场已趋于过热。一旦退欧进程中市场情绪和资本流向突变,宏观市盈率缩水将与实体经济盈利恶化相互加强,大概率导致资产价格的骤然下落,进而引发系统性风险。

  英国对欧洲将造成绵延的长期困局。2017年,欧洲将真正开启一体化倒退进程。在民粹主义、保守主义和孤岛主义的驱动下,“区域分裂+社会割裂”的双重分化趋势将愈演愈烈,并逐步颠覆和重构欧洲的政治经济格局。在漫长的重构过程中,欧洲将整体趋于没落,欧元的国际市场地位也将逐步下降。

  从区域层面看,欧洲区域分裂势力将迅速崛起,保护主义和孤岛主义日益泛滥。不同于此前的历次退欧风波,本次英国退欧不仅造成了欧洲一体化真实倒退,还将通过两个渠道持续瓦解欧洲的凝聚力。第一,由于英国的示范效应,各国积累已久的反一体化情绪集中暴发,通过公投方式退欧的呼声高涨。针对陆续来临的大选,法、德等多国极端政党均提出了反一体化纲领,以博取选民支持。2016年5月,反对欧盟的奥地利自由党仅以49.7%对50.3%的微弱劣势输掉大选,标志着欧洲各国的退欧风险已逼近临界点。第二,受英国退欧的冲击,欧洲经济增量收缩,欧盟内部的存量调整必将困难重重,并不断产生新的利益冲突。欧洲区域合作、政策协同和利益协调将逐步衰弱。2016年前8个月,对以区域内部贸易为主的欧元区,其商品贸易进出口总额月均同比增速降至-1.71%,较2015年下降5.71个百分点,为2000年以来历史第二低位。而在意大利银行业危机中,意大利与欧盟就政府是否救助争论不休,凸显了区域金融监管与各国利益的内生矛盾。

  从国家层面看,“经济降速-民粹崛起”的弱势循环机制已在欧元区形成,将持续割裂各国的社会体系。第一步,国际金融危机和欧债危机以来,欧洲各国经济增长乏力,高福利体系难以维系,失业率尤其青年失业率高企,为民粹力量提供了滋生土壤。第二步,民粹政党崛起,并推动反一体化、反移民政策落地。这势必加速市场活力丧失和劳动力结构老化,降低全要素生产率,进而加剧长期内生增长动力的疲弱。第三,持续催生的经济问题和社会矛盾进一步刺激民粹力量扩张。更糟的是,当前欧元区缺少阻断这一弱势循环的有效措施。欧央行虽能加码货币宽松,但泛滥的流动性将推高资本利得,使其进一步高于劳动回报,社会收入分配更趋失衡,最终依然会提振民粹主义情绪。

  基于对经济基本面和地缘政治的长期追踪,结合高频数据和IMF等权威机构的预测,笔者判断,2017年欧洲经济增长率预估值为1.4%,债务通缩改善有限,通胀率预计在0.9%左右。欧洲央行货币宽松将进一步延续,存款利率将大概率进一步下调。